Насколько сильным является слишком сильный швейцарский франк?

Швейцарский франк (CHF) снова приближается к уровням, которые, как правило, вызывают дискомфорт у политиков.

С учетом того, что EUR/CHF колеблется около 0,90, а USD/CHF снижается к середине области 0,77, рынки начинают задавать знакомый вопрос: в какой момент сила валюты становится проблемой для Швейцарского национального банка (ШНБ)?

Недавние замечания председателя ШНБ Мартина Шлегеля указывают на то, что центральный банк уже осознает этот риск. 

Говоря в конце февраля, Шлегель повторил, что основными инструментами ШНБ остаются процентная ставка и, при необходимости, интервенции на валютном рынке. Эта формулировка едва ли случайна. Для инвесторов, знакомых с монетарной политикой Швейцарии, это напоминание о том, что интервенция на валютном рынке по-прежнему является важной частью инструментария.

Низкая инфляция, сильная валюта

Макроэкономическая обстановка помогает объяснить, почему этот вопрос снова становится актуальным.

Инфляция в Швейцарии остается крайне низкой. Потребительские цены в январе выросли всего на 0,1% в годовом исчислении, что значительно ниже уровней, наблюдаемых в большинстве развитых экономик. В то же время экономическая активность выглядит скромно, с ростом ВВП всего на 0,1% по сравнению с предыдущим кварталом и на 0,7% в годовом исчислении в четвертом квартале.

Сильный франк играет роль в обеих динамиках.

Действительно, укрепление валюты оказывает понижательное давление на цены импорта и, таким образом, помогает сдерживать инфляцию. Другой эффект заключается в том, что это также ужесточает финансовые условия и сказывается на конкурентоспособности экспорта в экономике, подобной швейцарской, которая сильно зависит от международной торговли.

Для политиков это создает деликатный баланс.

Дилемма политики ШНБ

ШНБ исторически терпел сильную валюту, когда риски инфляции были высоки. В последние годы франк даже служил полезным инструментом в борьбе с импортированной инфляцией.

Сегодня обстановка выглядит иначе.

Давление инфляции, как отметил Шлегель, "едва изменилось" и остается крайне низким. Центральный банк ожидает, что инфляция немного вырастет в ближайшие месяцы, но чиновники также признают, что возможны временные отрицательные показатели.

На этом фоне дальнейшее укрепление франка может стать проблематичным.

Тем не менее, если CHF укрепится слишком быстро, это рискует еще больше снизить инфляцию ниже целевого уровня, добавляя давление на уже сдержанный прогноз роста.

Рынки испытывают ШНБ

Здесь на сцену выходят рынки.

Каждый раз, когда франк резко укрепляется, трейдеры начинают испытывать терпимость центрального банка. Тем не менее, спрос на безопасные активы, геополитическая неопределенность и глобальное бегство от рисков могут направлять капитал в Швейцарию, заставляя ее валюту привлекать (нежелательное?) внимание независимо от внутренних фундаментальных факторов.

Но эта сила может вызвать собственное сопротивление.

Если рынки придут к выводу, что ШНБ становится неудобно с темпами укрепления, риск интервенции возрастает. Центральный банк имеет долгую историю вмешательства на валютные рынки, когда это необходимо, часто решительно.

Недавнее напоминание Шлегеля о том, что ШНБ остается "готовой вмешаться при необходимости", указывает на то, что политики стремятся сохранить эту опцию на виду.

Макроэкономическая обстановка 

Внешние факторы могут усилить проблему.

Шлегель признал, что тарифы США и более широкий рост глобальной неопределенности начинают оказывать давление на экономическую активность. Согласно недавним опросам, около четверти швейцарских компаний уже сообщают о негативных последствиях. В то же время сохраняющиеся геополитические напряженности продолжают направлять потоки капитала в швейцарский франк.

В этой обстановке ШНБ сталкивается с привычной дилеммой: позволить валюте укрепиться рискует ужесточить финансовые условия, в то время как слишком агрессивное сопротивление рискует вновь вызвать обвинения в манипуляциях с валютой.

Итог

Пока что сила швейцарского франка отражает глобальную неопределенность так же, как и внутренние фундаментальные факторы.

Но валютные рынки имеют привычку давить, пока центральный банк не сигнализирует о своей терпимости. 

С учетом того, что инфляция едва превышает ноль, а рост остается сдержанным, терпимость ШНБ к дальнейшему укреплению может быть не безграничной.

Потоки капитала в безопасные активы могут быстро поднять франк. Риск интервенции, как правило, следует за этим так же тихо.

И когда рынки начинают испытывать эту границу, ШНБ редко остается в стороне надолго.